= بازده مورد انتظار اوراق بهادار i
= میانگین بازده مورد انتظار اوراق بهادار i
= بازده مورد انتظار پرتفوی بازار
= میانگین بازده مورد انتظار پرتفوی بازار

• • • سهامداران نهادی-سرمایه گذاران نهادی، سرمایه گذاران بزرگ نظیر بانک ها، شرکت های بیمه، شرکت های سرمایه گذاری و… هستند(هاشمی و کمالی،۱۳۸۹،ص ۲۰۳). برای محاسبه درصد سهامداران نهادی^[۱۷] در هر شرکت تعداد سهام سهامداران نهادی برکل تعداد سهام عادی شرکت در ابتدای دوره تقسیم می شود.

  

PIS
در این تحقیق میزان مالکیت سهامداران نهادی در هر شرکت از طریق بررسی ساختار مالکیت شرکت ها و جمع نمودن درصد مالکیت انواع مختلف سهامداران نهادی که در شرکت حضور دارند، محاسبه گردیده است.

• • میانگین فروش-رشد فروش یکی از شاخص های ارزیابی فعالیت شرکت می باشد. رشد مستمر درآمد فروش و سود شرکت منجر به آن می شود که بازار ریسک کمتری را برای شرکت درنظر بگیرد(حقیقت وموسوی،۱۳۸۶،ص ۶۵). در این تحقیق از میانگین فروش سه سال گذشته شرکت های مورد بررسی استفاده گردیده است. برای این منظور فروش خالص سالیانه شرکت ها از صورت های مالی استخراج و از مجموع فروش سه سال اخیرشان میانگین گرفته شد.

• • ترکیب دارایی های شرکت - نوع ترکیب دارایی های یک شرکت منجر به فرآیندهای ارزیابی و کنترل ریسک های شرکت جهت نیل به اهداف مالی طرح ریزی شده می گردد که از تقسیم دارایی های ثابت به فروش بدست می آید (ایزدی نیا و همکاران،۱۳۹۰،ص۱۷). سرمایه گذاری بیش از حد در دارایی های ثابت و پایین بودن درآمد حاصل از فروش باعث زیاد شدن این نسبت می شود.

ترکیب دارایی های شرکت

• • سود تقسیمی - سود تقسیمی عبارت است از آن بخش از سود هر سهم که به سهامداران پرداخت می شود(بهرام فر و مهرانی،۱۳۸۳، ص ۳۰).

DPS

۱-۹)قلمرو تحقیق

در بحث قلمرو تحقیق، سه نوع قلمرو موضوعی،مکانی و زمانی تحقیق مطرح است.

• • قلمرو موضوعی - این تحقیق در حوزه مدیریت مالی با تأکید بر تبیین ریسک می باشد.

• • قلمرو مکانی - شرکت های پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران، قلمرو مکانی تحقیق حاضر را تشکیل می دهند.

• • قلمرو زمانی - قلمرو زمانی این تحقیق محدود به مقطع زمانی پنج ساله ۱۳۹۰-۱۳۸۶ است.

فصل دوم

مروری بر ادبیات موضوعی تحقیق

بخش اول: ریسک

۲-۱-۱) مقدمه

از کلمه ریسک بر حسب موارد استفاده اش در زمینه های مختلف تعبیرات متفاوتی به عمل آمده است و مؤلفین تعاریف متعددی از آن را به دست داده اند. .در بدو امر چنین به نظر می رسد که لغت"ریسک” مفهوم روشنی به ذهن متبادر می کند، زمانی که گفته می شود که در یک عمل و یا یک وضعیت خاص ریسک وجود دارد،شنونده در می یابد که عدم اطمینانی در رابطه با نتایج حاصل از آن عمل وجود دارد و این امکان می رود که حداقل یکی از نتایج محتمل نامطلوب باشد(مظلومی،۱۳۶۵،ص۵).
ریسک یعنی احتمال متحمل شدن زیان و یا عدم اطمینان ریسک پروژه، واقعه یا شرایطی غیرقطعی است که اگر اتفاق بیافتد بر روی یکی از اهداف پروژه اثری مثبت یا منفی دارد. و در زبان عرف عبارت است از تهدیدی که به علت اطمینان نداشتن به وقوع حادثه ای در آینده پیش می آید و هر چقدر این نبود اطمینان بیشتر باشد اصطلاحاً گفته می شود ریسک زیادتر است. یک ریسک یک علت دارد و اگر اتفاق بیافتد یک معلول. پس ریسک عبارت است از انحراف در پیشامدهای ممکن آینده، هر چه قدر احتمال وقوع آینده کمتر باشد ریسک بیشتر است. اگر تنها یک پیشامد ممکن ممکن باشد انحراف و ریسک صفر است(منتظری،۱۳۹۰،ص۳۳).
ریسک به عنوان پدیده ای تعریف شده است که زیان بالفعل و مستقیم از طریق کاهش جریان درآمدی و زیان سرمایه ای بر مؤسسه وارد می کند. گروهی از اقتصاددانان تعریف وسیع تری از پدیده ریسک ارائه داده اند؛ آن ها بروز هر گونه پیشامد و واقعه ای را که به صورت بالقوه از طریق اعمال و ایجاد محدودیت بر ظرفیت و فعالیت های سازمان، امکان تحقق اهداف سازمان را متزلزل کند، ریسک تعریف کرده اند. اگر این تعریف از پدیده ریسک مورد قبول واقع شده باشد، آن گاه می باید ریسک را به عنوان امری ذاتی و تفکیک ناپذیر از نظام اقتصادی بازار ارزیابی کرد. به این ترتیب تعریف،شناسایی و اندازه گیری پدیده های ریسکی در حوزه فعالیت های مالی و اقتصادی اجتناب ناپذیر خواهد بود. در مدیریت مالی ریسک به احتمال زیان ناشی از سرمایه گذاری اشاره دارد و به بیان دیگر، ریسک احتمال نوسانات آتی نرخ بازدهی است. به طور خلاصه، ریسک را می توان به صورت رویدادهای غیرمنتظره که معمولاً به صورت تغییر در ارزش دارایی ها یا بدهی ها رخ می دهد، تعریف کرد(حاجی آقایی،۱۳۸۷،ص ص۵۹-۵۸).
گالیتز^[۱۸]، ریسک را هر گونه نوسانات در هر گونه عایدی می داند. گیلب^[۱۹] نیز ریسک را این چنین معرفی می کند: هر پدیده ای که بتواند نتیجه حاصل از آن چه سرمایه گذار انتظار دارد را منحرف سازد ریسک نامیده می شود(راعی و سعیدی،۱۳۹۲،ص۴۶).
فرهنگ وبستر^[۲۰] ریسک را “در معرض خطر قرار گرفتن” تعریف کرده است. فرهنگ لغات سرمایه گذاری(Hildreth,1988) نیز ریسک را زیان بالقوهء سرمایه گذای که قابل محاسبه است می داند(راعی و سعیدی،۱۳۹۲،ص ص۴۶-۴۵).
به طور کلی ریسک را می توان امکان انحراف واقعیات از آن چه مورد انتظار بوده است دانست. از دیدگاه مدیریت ریسک، تعریف ریسک عبارت است از امکان انحراف نامطلوب واقعیات از آن چه مورد انتظار بوده است(مظلومی،۱۳۶۵،ص۷)

۲-۱-۲) طبقه بندی ریسک

بنگاه ها در معرض انواع مختلف ریسک قرار دارند که به طور کلی می توان آن ها را به دو دسته ریسک های تجاری^[۲۱] و ریسک های غیرتجاری^[۲۲] ، ریسک سیستماتیک و غیر سیستماتیک و همچنین ریسک های مطلوب^[۲۳] و نامطلوب^[۲۴] تقسیم کرد که در ادامه به توضیح درباره این ریسک ها پرداخته می شود.
۲-۱-۲-۱)ریسک تجاری و غیرتجاری- ریسک های تجاری آن هایی هستند که از دید بنگاه برای سهام داران، مزیت رقابتی^[۲۵] و ارزش افزوده^[۲۶] ایجاد می کنند.ریسک تجاری به بازار محصولی که یک بنگاه در آن فعالیت می کند مربوط می شود. این بازار شامل: نوآوری های تکنولوژیک، طراحی محصول و بازاریابی می باشد. پذیرش منطقی ریسک تجاری یک مزیت رقابتی در هر کسب و کاری محسوب می شود. فعالیت های تجاری همچنین با ریسک های اقتصاد کلان سر و کار دارند که ناشی از چرخه های اقتصادی و نوسان درآمد و سیاست های پولی است.
سایر ریسک هایی که بنگاه بر آن ها کنترلی ندارد، دسته ریسک های غیرتجاری را تشکیل می دهند. این دسته شامل: ریسک های استراتژیک^[۲۷] می شوند که نتیجه تغییرات بنیادی در محیط سیاسی و اقتصادی هستند. برای مثال، از بین رفتن سریع تهدید اتحاد جماهیر شوروی در اواخر دهه ۸۰ میلادی، باعث کاهش تدریجی بودجه دفاعی شده و مستقیماً روی صنایع دفاعی تأثیر گذاشت. سلب مالکیت و ملی شدن هم جزء ریسک های استراتژیک محسوب می شود. پرهیز از این ریسک ها مشکل است، مگر با توسعه در کسب و کارهای گوناگون یا کشورهای متعدد(حاجی آقایی،۱۳۸۷،ص۶۰). به بیان دیگر، ریسک تجاری عبارت است از ریسکی که سهامداران عادی یک شرکت با آن روبرو می باشند اگر شرکت هیچ وامی نداشته باشد. ریسک تجاری از عدم اطمینان نسبت به پیش بینی جریان های نقدی شرکت ناشی می شود، که به نوبه خود به معنی عدم اطمینان نسبت به سود عملیاتی و نیاز به سرمایه(سرمایه گذاری) می باشد. به عبارت دیگر، ما با قطع و یقین نمی دانیم که مبالغ سودهای عملیاتی شرکت چقدر خواهد بود و نمی دانیم برای تولید محصولات جدید، ساخت ماشین آلات جدید و سایر موارد چقدر باید سرمایه گذاری نماییم. بازده روی سرمایه سرمایه گذاری شده این دو منبع عدم اطمینان را با یکدیگر ترکیب می کند، و برای اندازه گیری ریسک تجاری(بر پایه ریسک منفرد) می توان از تغییر پذیری این شاخص استفاده نمود.
ROIC=
=
در این رابطه ^[۲۸] عبارت است از سود عملیاتی خالص پس از کسر مالیات، و سرمایه عبارت است از مبلغ سرمایه عملیاتی مورد نیاز، که از نظر محاسباتی برابر با جمع وام و حقوق صاحبان سهام عادی شرکت است. ریسک تجاری را می توان توسط انحراف معیار ^[۲۹] یا اندازه گیری نمود. اگر نیاز به سرمایه شرکت ثابت باشد در آن صورت می توان تغییر پذیری ^[۳۰] یا را به عنوان جایگزینی برای اندازه گیری ریسک تجاری منفرد مورد استفاده قرار داد.
ریسک تجاری به چندین عامل بستگی دارد که به شرح زیر ارائه می گردد(بریگام و ارهارت، ،۱۳۹۱،ص ص ۱۲۱-۱۲۰):
تغییر پذیری تقاضا:اگر سایر عوامل ثابت بمانند، هر قدر تقاضا برای محصولات شرکت ثبات بیشتری داشته باشد، ریسک تجاری شرکت کمتر است.
تغییر پذیری قیمت فروش: شرکت هایی که محصولات آن ها در بازارهای پرنوسان به فروش می رسد، در مقایسه با شرکت های مشابهی که قیمت محصولات آن ها از ثبات بیشتری برخوردار است، در معرض ریسک تجاری بیشتری قرار دارند.
تغییرپذیری هزینه اقلام ورودی: شرکت هایی که هزینه اقلام ورودی آن ها خیلی نامطمئن باشد در معرض ریسک تجاری بیشتری قرار دارند.
توانایی تعدیل قیمت محصولات با توجه به تغییر هزینه اقلام ورودی: هنگامی که هزینه اقلام ورودی افزایش می یابد، برخی از شرکت ها در مقایسه با بقیه، بهتر می توانند قیمت محصولات خود را افزایش دهند. هر قدر شرکت برای تعدیل قیمت محصولات(با توجه به تغییر هزینه ها) از توان بالاتری برخوردار باشد، ریسک تجاری کمتر است.
توانایی عرضه محصولات جدید در زمان مناسب و به شیوه ای اقتصادی: شرکت های فعال در صنایع فناوری پیشرفته، مثل شرکت های دارویی و رایانه، به جریان ثابتی از محصولات جدید وابسته اند. هر قدر محصولات شرکت سریعتر ناباب یا منسوخ شوند، ریسک تجاری شرکت بیشتر خواهد شد.
قرار گرفتن در معرض ریسک تجاری: شرکت هایی که درصد بالایی از سود خود را از فعالیت های خارج از کشور به دست می آورند، به سبب نوسان های نرخ ارز، در معرض کاهش سود قرار می گیرند. همچنین، اگر شرکتی در محیطی فعالیت می کند که از نظر سیاسی بی ثبات است، ممکن است در معرض ریسک های سیاسی قرار گیرد.
میزان ثابت بودن هزینه ها: اگر درصد بالایی از هزینه ها ثابت باشد، هنگام کاهش تقاضا، این هزینه ها کاهش نخواهد یافت. از این رو شرکت در معرض درجه نسبتاً بالایی از ریسک تجاری قرار دارد.
۲-۱-۲-۲)ریسک سیستماتیک و غیرسیستماتیک- کل ریسک بازار را می توان به دو دسته کلی ریسک سیستماتیک و ریسک غیر سیستماتیک تقسیم نمود.
ریسک سیستماتیک+ریسک غیرسیستماتیک=ریسک کل
ریسک غیر سیتماتیک ریسکی است که ناشی از خصوصیات شرکت از جمله: نوع محصول،ساختار سرمایه ، ترکیب سهامداران عمده و غیره می باشد. ریسک سیستماتیک ناشی از تحولات کلی بازار و اقتصاد بوده و تنها مختص به شرکت خاصی نمی باشد. به بیان دیگر، ریسک سیستماتیک در اثر حرکت های کلی بازار به وجود می آید. طبق نظریه های پرتفولیو، با تشکیل سبد سهام می توان ریسک غیرسیستماتیک را از میان برد و لیکن ریسک سیستماتیک همچنان باقی می ماند. شاخص بتا^[۳۱]، شاخصی برای اندازه گیری نوسانات بازده کل بازار و یا شاخصی برای اندازه گیری ریسک سیستماتیک است(حاجی آقایی،۱۳۸۷،ص ص۶۱-۶۰). ضریب بتا معیاری است برای ارزیابی ریسک سیستماتیک که میزان حساسیت یک سهم را نسبت به کل بازار می سنجد. با توجه به روند گذشته بازده شرکت و بازده بازار، این حساسیت قابل بررسی است و با بررسی روند گذشته، می توان میزان تأثیرپذیری بازده یک سهم از نوسانات بازار را مشخص نمود. به عبارت ساده تر، اگر بازده بازار و بازده یک سهم خاص را در یک دوره زمانی بررسی کنیم، میزان این حساسیت آشکار می گردد. مقدار بتا از رابطه زیر محاسبه می شود(اسکندری و حسینی،۱۳۸۱،ص۳۲).